业绩符合预期:高端白酒复苏势头强劲

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与预测不一致的方面

泸州老窖公布2016 年上半年收入/净利润人民币42.7 亿/11.1 亿元,同比增长15.5%/8.9%。2016 年二季度收入/净利润增长15%/8%,一季度增幅为16%/10%。

投资影响

(1) 上半年高端白酒收入同比增长195%,毛利率改善4.8 个百分点至89%,主要得益于国窖1573 在去库存后需求强劲。我们估算国窖1573 上半年销量接近1,500 吨,并因此预计其全年销量将达3,000 吨。

(2) 中端白酒收入增长17.8%。我们认为窖龄和特曲已完成去库存,且经销体系调整正在取得成效。

(3) 低端白酒收入下滑36.5%,这可能归因于两个因素:管理层主动清理中小品牌,且将战略重点放在利润率更高的中高端品牌。

(4) 总体而言,我们认为新任管理层展示出较强的执行力,且一系列改革已取得成效,这表现在产品结构调整、销售区域调整和成本费用控制方面。

我们将2016-20 年每股盈利预测上调3.6%-8.6%以反映高端白酒收入和利润率的改善。我们因此将12 个月目标价格从人民币26.59 元上调至28.88 元,仍基于18 倍市盈率乘以2020 年每股盈利预测,并以8.7%的行业股权成本贴现回2016年得出。维持中性评级。主要风险:白酒销售复苏快于/慢于预期。