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中国政府应创建一只主权养老基金

问题一:中国的外汇储备规模适度吗?

目前中国的外汇储备约为3.4万亿美元,位居全球首位。从应付进口债务还本付息、干预外汇市场等传统功能来看,中国的外汇储备规模的确是过高了。但如果未来几年内中国加速开放资本账户,导致可能出现大规模资本外流的风险的话,那么目前的外汇储备规模恐怕不能算高。毕竟,目前中国的M2存量超过100万亿元。从外汇储备占M2的比率来看,中国的外汇储备规模并不高。这恰好说明了,在当前形势下,过快开放资本账户的举动蕴含了极大的风险。

然而,即使对外汇储备的适度规模存在争议,但我们也必须看到巨额外汇储备背后的成本与风险,例如机会成本、汇率风险、冲销成本等。与此同时,多项实证研究表明,中国外汇储备的年投资收益率也就在4-6%左右。因此,通过外汇储备多元化管理来提高外汇储备整体投资收益率,也是中国央行面临的当务之急。

问题二:中国拥有金融形态的国际净资产健康吗?

拥有金融形态的国际净资产本身并非不健康,德国与日本也拥有金融形态的国际净资产。但中国的问题在于,既是国际净债权人,但海外投资净收益长期为负,且近年来显著扩大。这与德国、日本形成了鲜明的对比,后者的海外投资净收益长期为正。造成这一问题的原因,从表面上来看,是中国的海外资产偏重于债权投资,而海外负债偏重于直接投资。众所周知,债权投资的收益率显著低于直接投资。而深层次的问题是,一方面,中国的海外资产过度集中在央行手中,导致投资不得不集中于流动性强、收益性弱的债权资产;另一方面,中国政府实施了过度的引资政策(超国民待遇的政策优惠),造成外商直接投资过快增长。

问题三:中国央行的资产负债表这些年保持了健康平衡吗?

从央行每月发布的资产负债表来看,央行这些年的确保持了健康平衡。但从央行以人民币计价的资产负债表来看,我们没有看到近年来由于人民币升值导致的央行以外币计价的外国资产的估值损失的任何体现。这是一件比较奇怪的事情。一种原因可能是,由于央行对外国资产采用历史成本法计价,导致资产负债表不能随着金融资产的市场价值而调整(即以市定价),因此反映不出估值损失。另一种原因可能是,央行通过会计处理,将估值损失隐藏在特定的会计项目中。对于一个从事金融投资的机构而言,实施以市定价的会计记账原则是行业惯例。不能因为损失没有变现,就否认损失的存在。这好比一位股民,手中的股票跌得一塌糊涂,却一口咬定,在我的股票出售之前,我的损失根本不存在。

最后需要指出的是,目前不少央行已经开始公布自己各期的损益表,而非仅仅公布资产负债表。如果要详细披露与外汇储备积累相关的成本与损失(例如冲销成本与估值损失),需要中国央行尽快披露损益表。

问题四:作为外汇储备多元化经营的载体之一,中投公司有什么问题?

中投公司最大的问题有二:一是没有法律规定中投公司投资收益最终如何运用。从国际惯例来看,对主权财富基金投资收益的用途通常有明确的规定,例如补充社保基金或者平衡财政预算等;二是中投公司力图在国际范围内扮演财务投资者,而其百分之百控股的汇金公司却是中国国内不折不扣的金融战略投资者,两者在角色上存在冲突。

因此,我们建议,作为外汇储备多元化的一种方向,中国政府应创建一只主权养老基金。基金的资金来源与中投公司相似,即由财政部发行特别债券,用特别债券募集的人民币资金与央行的外汇储备互换,将互换得到的外汇资金作为该主权养老基金资本金。该主权养老基金在海外投资运作,公司治理参照国际惯例执行。但法律明文规定,未来该主权养老基金的所有投资收益,均用于充实中国社保账户。

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