事项：
8 月26 日-9 月3 日，我们分别组织了金发科技进入该广州、长沙、上海以及绵阳的四地调研，与公司管理层以及分公司高管就行业以及公司未来发展前景做了交流。
评论：
公司改性塑料业务增长较快，房地产相关费用计提较多
2008 年上半年，公司共销售各类改性塑料产品(不含贸易品)17.78 万吨，比去年同期增长33％，其中增韧树脂与增强树脂销量增长在系列产品中居前，分别达到47%和37%。2008 年材料贸易领域保守估计贡献净利润6000万元，有望达到0.8-1 亿元左右净利润。
从分公司2008 年上半年主营业务同比增长情况来看：收入增长速度，广州金发为24%，上海金发为44%，绵阳长鑫下降26%；净利润增长速度，广州金发为10%，上海金发为19%，绵阳长鑫增长217%(金发科技控股比例从55%上升到100%)。
2008 年上半年公司未包含贸易品在内的毛利率达到16.36%，同比下降0.08%，其中阻燃树脂毛利率涨幅最大，达到0.83%，塑料合金毛利率降幅最大，达到3.91%，主要由于原材料价格涨幅较大，同时公司为了进一步开拓市场对产品适当降价。2008 年上半年贸易品毛利率为5.64%，同比略有上升。2008 年7 月份公司产品提价，公司总体毛利率超过15%。由于公司产品在国内市场上逐步拥有定价权，较高水平毛利率有望得到维持，2008 全年公司综合毛利率有望提升0.5-1%，达到15%，2010 年以后预计改性塑料综合毛利率可以达到20%。
公司2008 年上半年费用增长较快：销售费用方面，运输费用增长较大(汽油价格上涨，冰雪灾害时运输费用上升)；管理费用方面，2007 年一季度冲减了福利费用，2008 年上半年研究开发费用同比增长了1500 万，列入的期权费用大幅增长538 万，公司中低层员工工资也有一定增长；财务费用方面借款与利率同时大幅增长，由于公司涉足房地产，借款相应增加，而2008 年利率7.47%，同比上升0.9%。2008 年上半年房地产业务对于费用的大幅增长有直接影响，最主要的影响在于长沙高鑫新近购置的两块土地尚未开工，无法将借款利息资本化。2008 年上半年税率为25%，预计10 月底公司可以通过高新技术企业认定，获得15%的优惠税率。
公司进一步加强“微笑曲线”两端竞争优势金发科技是典型的核心竞争力分布于“微笑曲线”两端的企业，并且公司通过良好的股权激励将经营者与股东的利益紧密结合：在研究开发方面，公司主要采取跟随战略，跟踪国际巨头的高毛利率产品技术，进行自主性研究开发；在销售方面，公司能够快速响应客户的应急需求，通过区域管理的直接销售模式，积极参与客户产品的研究开发设计。由于改性塑料行业发展空间广阔，金发科技相对于竞争对手优势明显，有望继续扩大市场规模，销售与净利润的增长可以促进研究开发方面的投入，而较高技术含量产品的规模化生产，又可以促进销售与净利润的持续增长，从而形成一个良性循环。研发方面公司的总体策略是丰富产品线，发展新行业应用。
上海子公司增长有力，长沙子公司寻求脱困
除长沙子公司主要从事房地产业务外，公司其余三个基地的改性塑料业务聚焦各不相同，广州基地生产的改性塑料产品主要是面向华南市场的电器领域，上海基地生产的产品主要是面向华东市场的汽车、电动模具、IT 领域，而绵阳地区主要是面向西南地区的可循环材料产品。
广州：
广州本部增长速度在三个生产基地中比较稳定。2008 年上半年广州金发改性塑料产品销量达到12.45 万吨，同比增长33%。2008 年7 月份公司产品提价，广州本部综合毛利率已上升至16.3%(不含材料贸易)。由于公司改性塑料产品主要应用于电器领域，净利润增长较为缓慢。公司产品中IT 应用比例逐步增加，同时公司有望与全球最大玩具厂商建立合作关系。在研的较高毛利率的开发项目包括应用于电线包皮和充电器线缆的PPE 产品、透气膜、高温尼龙、完全可降解塑料，无卤阻燃剂，高吸水性树脂等。其在国外Dell、佳能、HP 等客户的产品应用方面已经逐步取代传统供应商GE、帝人等。
长沙：
长沙市的房价虽然比较稳定，但由于购房者的观望态度较为浓重，使得长沙高鑫开发的“高鑫·麓城”项目的成交量出现了一定程度的萎缩。同时，2008 年一季度的冰雪灾害天气也给高鑫地产的正常施工和销售带来了较大的影响。2008 年上半年，长沙高鑫房地产开发有限公司共确认销售收入1.74 亿元，实现净利润1320 万元，归属于母公司的净利润为990 万元。按照新企业会计准则的规定，合并报表中长沙高鑫的存货(商品房)的账面价值包含了评估溢价，而长沙高鑫仍按照历史成本计量，导致公司合并报表与长沙高鑫的报表在成本结转时出现了较大的差异。经过调整，长沙高鑫房地产开发有限公司在上半年为公司贡献的净利润为-390 万元。截止到7 月31 日，高鑫麓城销售住宅433 套，销售率68％，销售面积5.49 万平方米，销售金额1.81 亿元，均价3301 元每平方米。
当前，尖山项目的最新进展是取得了国土证及红线图，取得建设用地规划许可证，7 月18 日提交第三次修改规划方案。预计尖山项目启动区总销售收入可达3.75 亿，总投资额为1.7 亿，公司计划融资8000 万元。当前，麓城二期项目的最新进展主要是完成总图的初步设计阶段，完成园林景观扩初阶段设计，取得《建设用地规划许可证》及《建设用地规划审批单》，完成园林景观扩初阶段设计。公司在这两个项目的进度将完全取决于房地产市场的具体情况。
上海：
上海金发增长速度在三个生产基地中最快。2008 年上半年上海金发改性塑料产品销量达到4.49 万吨，同比增长49%，其中阻燃树脂、增韧树脂增长较快，分别达到34%、26%。目前公司拥有大型生产线20 条，中型生产线8 条，年生产能力达到15 万吨，产品的主要应用领域包括汽车、家电、电工、IT、照明。
公司技术开始分别向上下游延伸：向上游延伸方面，通过特种关键助剂设计与开发，构建不可模仿的核心技术，例如新型磷腈阻燃剂开发(获得国家发改委重大产业技术开发专项支持)，与齐鲁石化等合作开展石化专用树脂开发和特供。向下游延伸方面，通过更好的理解和支持客户需求，提供更全面解决方案，例如建立产品应用评价中心，进行模具设计和产品制造工艺模拟，在产品设计阶段导入。公司研究开发费用占销售收入的比例大致在3%左右。
上海金发2008 年下半年利润增长点主要在：1)平板显示器背光模组材料：目前全球只有GE 和一家日本公司规模化生产；2)上海金发二期项目2008 年11 月6 日投产，新增20 条生产线，30 万吨产量，主要是面向汽车领域应用；3)上海金发科技汽车材料规模化后，能够比较大地降低成本；4)节能灯领域是Philips、欧司朗国内唯一供货商，增长较快。
绵阳：
2007 年10 月，金发科技溢价收购长虹所持有股份，使绵阳长鑫变为全资子公司。公司现有生产线10 条，主要产品包括循环再利用塑料(阻燃、增强、着色、专用料系列)和油漆产品。2008 年4 月业务范围增加了废旧塑料的回收利用，货物、技术进出口业务。公司回收塑料使用比例达到60%以上，远超30%的国家标准。由于绵阳长鑫主要定位于中低端市场，因此其回收塑料产品，均使用“长鑫”品牌，与主攻中高端市场的“金发”品牌一起构成公司的双品牌战略。公司未来长远规划是成为“塑料循环综合利用”方面的标准制定者与行业领导者，为大客户提供从产品开发、材料选型、模具服务、产品服务到回收服务的综合解决方案。
地震对于公司5-6 月销售有一定影响，绵阳长鑫1H2008 销售量下降18%。7 月初产品外运恢复,材料运入在8月全面恢复。地震后，公司5 月16 日开始初步恢复生产。公司地震相关费用支出合计约20 万元。但是由于政府出台相关支持性政策，目前可享受增值税扩大抵扣范围的税收优惠，加上争取享受免征2008 年企业所得税优惠，合计优惠预计达到500 万元。
长鑫2007 年改性塑料销售量达到2.41 万吨，收入2.88 亿元，净利润1340 万元，2008 年1-7 月销售量达到1.26 万吨，收入1.36 亿元，净利润1120 万元，2008 年销售量预计达到3 万吨，收入3.2 亿元，利润3000 万元以上，税收300 万元(抵扣500 万元增值税与所得税优惠)。绵阳长鑫毛利率水平近期有所提升：7 月公司毛利率达到历史最高水平，主要原因在于其回收塑料产品定价跟随普通塑料产品价格，后者受到高企的原油价格影响不断走高，而原材料成本则是加权平均单价，前期库存成本较低。预计2008 年公司ROE 能够达到18-20%水平。
绵阳调研中还参观了公司的高温尼龙与降解塑料的中试基地：其中高温尼龙中试装置进水试验进展良好，即将开始进料试验；降解塑料中试到目前为止也较为顺利。两种新产品公司均已经签定了部分下游客户，未来发展前景值得期待。
维持公司“推荐”的投资评级
我们预计金发科技08 年EPS0.91 元左右(扣除4200 万期权费用)，09、10 年EPS1.21、1.75 元，未来3-5年，净利润年均复合增长率30%左右。如果油价持续慢跌或启稳，经济也基本保持稳定，完全有可能实现40-50%的增长。如果经济形势恶化，也能够保持20%左右的增长，因为这种增长完全来自于公司的内生性增长。——市场可能有点夸大了经济下滑对金发的影响。维持公司“推荐’评级。
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