方圆支承进入该盈利能力未来三年增长有保证。方圆支承2008 年上半年业绩承接2007 年以来的业绩高速成长态势，营业收入和净利润双双大幅增长，毛利率同比大幅增长，达47.64％，同比上涨了3.38 个百分点，与其他工程机械行业上半年盈利能力出现下滑形成鲜明对比。这主要是因为：(1)公司产品市场需求旺盛，方圆支承的主营产品是回转支承，作为工程机械、重型机械、港口机械的关键零部件，公司具有较高的市场溢价能力，加之近年来下游行业发展迅速，对回转支承的市场需求大幅增长，因此市场接受了公司回转支承的产品订价；(2)公司产品结构明显升级，07 年IPO 募集资金项目今年上半年开始投产，精密级回转支承和大功率回转支承都属于高端产品，其中精密级回转支承主要供应大吨位挖掘机和起重机，平均毛利率可以达到48%，比公司原有产品高出2－3 个百分点。3 米直径以上的大圈回转支承售价达15－20万元/只，主要用于履带式起重机、港口回转起重机、军工、风电等领域，可以替代进口产品，价格相比国外产品便宜30－50%；(3)回转支承行业市场竞争格局良好，与方圆支承形成直接竞争的是徐州罗特艾德，年产回转支承3 万套以上，方圆支承2007 年产品近4 万套，超过了徐州罗特艾德，其余回转支承制造企业规模都偏小，平均年产量在4000－6000 套/年左右，且都为普通中圈类型的回转支承。徐州罗特艾德作为合资企业，外方仅把其作为中国的代工基地，对国内市场并不重视，因此其市场份额被方圆支承快速赶上。(4)公司产品多元化趋势日趋明显，观察销售收入指标，目前工程机械下游客户占到了公司总的客户销售收入的50%以上，主要是中联重科、三一重工、山河智能，徐州重型等国内知名工程机械企业，相比公司刚上市时工程机械客户的销售收入60%以上的占比，已经明显下降。回转支承的应用范围十分广泛，重型机械、矿山机械、港口机械、物流、新能源、军工、医疗等领域都有回转支承的产品需求，但对产品的性能要求较高，企业只有掌握了相关的热处理加工工艺和机加工工艺才能满足客户需求，5 年前这些领域所需的回转支承几乎全部依赖进口，随着国内回转支承供应瓶颈的加剧和国内设计、加工水平的改进，方圆支承、徐州罗特艾德等企业开始为上述领域的客户提供产品，方圆支承预计20010 年其工程机械客户销售收入占比将降至20%左右，届时重型机械、新能源行业的客户收入比例将明显增加。公司目前已为军方披露供应回转支承，预计未来1－2 年供应量将稳步增长；另外公司在风电领域近期取得了一定进展，目前正在和华润、湘电以及北京上海的两家整机制造企业谈判供应大圈回转支承产品，可能今年下半年会获得订单。基于上述原因，我们认为公司未来3 年的毛利率将维持稳步上升通道，预计2008－2010 年毛利率水平为44.93%、48.69%和50.20%。
2008 年方圆支承精密级、大圈支承需求依然旺盛，小圈项目受到一定影响。根据了解，公司7、8 月份销售量略有下降，这与下游客户需求季节性放缓有关，但从订单情况来看，精密级和大圈回转支承的需求依然旺盛，而小圈回转支承的出口受到影响，其中2 万套供应美国太阳能发电市场的小圈回转支承生产项目因为美国次级债泡沫破裂、经济下滑影响而需求量下降，为此公司调整战略，将部分原先供应国外太阳能发电市场的小圈产品改供叉车等物流产品。这是因为随着物流行业的快速发展，国外仓储、搬运等物流企业为节省叉车转弯行走空间改进了叉齿结构，增加回转支承用来收起叉齿从而开辟了小型回转支承新的市场需求，方圆支承十分看好这一领域的产品需求。
方圆支承募集资金项目2008 年下半年将陆续释放产能。公司本部基地调整已经结束，目前主要生产中圈普通轴承，年产能3 万套/年；开发区大圈基地建成投产，今年年底陆续释放产能，明年公司可能会继续扩产到4000 套大圈产品/年；精密级回转支承和小圈项目厂房建设完毕，目前也投入生产，预计10 月可陆续释放产能。公司本部和开发区厂区面积紧张，需要购置新的土地才能扩充产能。预计2008 年－2010 年公司产能分别为7.20 万套、9.40 万套和11.90 万套，产量分别为6.50 万套、8.50 万套和10.70 万套。
2008 年方圆支承资本性支出较多，预计下半年可能推出再融资。我们注意到公司今年上半年投资项目颇多，6 月24 日公告：(1)以3600 万元合资设立长沙方圆回转支承公司，总投资6000 万元，公司占60%股权。该公司设立在长沙到岳阳的高速公路路边，设计产能预计为2.5 万套/年，主要生产中圈回转支承，供应中联重科、三一重科和山河智能，长沙作为全国重要的工程机械生产基地，公司就近下游客户建厂可缩短运输距离，贴近市场便于管理。该公司另外的股东以土地和厂房作价入股，占40%的股权，厂房经过改造后预计年底可投产。(2)公司以约900 万元在马鞍山金家庄工业园区内购买约40 亩土地预计用于设计环形钢坯厂。目前公司环形钢坯主要由马钢供应，年需求3 万吨左右，采购价格在9000元/吨左右，马钢年产钢近1000 万吨，公司在钢材供应谈判中无法占到优势，且采购的环形钢坯加工余量很大，加工费时费力。为此公司通过设立环形钢坯厂，采购圆钢初步加工为“量身定做”环形钢坯，同时可以利用公司自己生产的锻压设备进行加工，预计环形钢坯生产成本相比建厂投产前可下降15－18%。(3)公司拟投资7000 万元在市经济开发区购买318 亩土地，拟用于风力发电和重型机械配套用大型回转支承产品和高精端回转轴承产品生产线项目建设以及开发、检测、实验工程研究中心项目建设。预计该基地产能为1 万套大圈产品/年，建设国家级研发中心可为公司未来的高端产品研发投产提供市场准入便利。对比公司07 年8 月上市前的资产规模，该项目相当于再建了一个方圆支承。(4)另外，我们注意到公司对东北重型机械和矿山机械用的回转支承市场高度重视，公司高管近期去东北市场长时间考察，不排除后续公司将在东北建立回转支承生产基地的可能性。总的来看，公司2008 年的资本性支出较大，可能今年下半年会适时推出再融资计划。
方圆支承投资评级调高为“买入”。2009 年公司大圈和精密级中圈项目投产，产品结构明显升级，业绩大幅增长，预计2008-2010 年每股收益可达0.54 元， 1.20 元、1.83 元，同比增长55.11%、121.55%、52.07%，成长性突出。公司2008 年的P/E 水平为22.22 倍，PEG 为0.18 倍，动态P/B 为2.83 倍，考虑到公司的成长性我们给予一定的溢价，公司目前的价
值有所低估，目标价为15.60 元，现低估30%，给予“买入”的投资评级。
主要不确定因素。宏观调控、钢材等原材料价格波动、人民币升值、募集资金投产进度。
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