联合证券研究所邱波
投资要点
● 公司2008年中期收入、净利润同比增长12.1%、22.1%。盈利增长主要来源于毛利率明显的提升、所得税率的大幅下降以及投资收益的上扬。
● 公司战略收缩业务总量，进行业务结构和项目结构优化，更为注重收益率。数据显示，上半年公司的主营盈利能力、营业利润率、净利润率等指标较往年均有了明显提高。
● 预计公司2008～2010年每股收益分别为0.32、0.48和0.63元，年均复合增速为29.7%。内外合力将共同推进公司业绩跳跃式增长，建议增持。
盈利能力不断增强
受益于毛利率的明显提升、所得税率的大幅下降以及投资收益的强劲上扬，中国铁建 （601186 股吧,行情,资讯,主力买卖）今年上半年实现收入822.4亿元，同比增长12.1%；实现归属于母公司股东的净利润15.3亿元，同比增长22.1%；全面摊薄每股收益为0.124元。而若是剔除对2007年中期业绩有重大影响的“福利费冲减管理费用11.89亿元”和“递延所得税资产一次性转入所得税费用6亿元”，公司2008年中期净利润实际同比增幅为51.6%。此外，公司的季节性较强，下半年才是收入和利润结算的高峰。
公司合同储备充足，合同质量提升。即使未来不再新签订单，当前近4000亿元的合同储备量也足以满足公司未来2～3年的施工。据悉，为优化合同结构、提高项目的整体收益水平，中国铁建在年初就已计划对2008年的合同承揽总量进行战略收缩。另外，公司的收益质量较以往有了显著提升，扣除非经常性损益后的净利润占净利润的比例越来越高。
与中国中铁不同，中国铁建主要是通过毛利率的提升来实现利润增长。公司在2008年中期的主营盈利能力、营业利润率、净利润率等，与2007年全年和中期相比较均有明显提高。此外，因执行新的所得税率，公司的有效税率也从2007年全年的23.3%降至2008年的21%左右。
扩张规模注重效益
与中国中铁的“多元化”模式不同，中国铁建始终坚守工程建筑承包业务。2008年中期，公司承包业务收入达767.8亿元，同比增长11.5%。而历年来公司承包业务收入占比一直在93%以上。
今年上半年，公司在进一步巩固发展承包业务的同时，不断调整业务结构、完善业务链，积极培育新的利润增长点。公司高利润业务增速均超过了工程承包业务增速。其中，其它业务和工业制造业务发展最为强劲，同比增速分别达到43%和30.6%。另外，从2008年上半年新签合同结构看，公司的工作重心调整和业务结构优化更为明显。公司1274亿元工程承包业务新签合同额中，新签铁路合同804亿元，占比63.1%，明显高于2007年45.4%的铁路收入占比。此外，工业制造业务和其它业务今年上半年的新签合同额增长强劲，同比增速分别达到366%和138%。
从2008年中期公司收入和利润构成看，高利润业务的利润占比增大。以主营业务单位收入的利润贡献度来衡量，2008年上半年工业制造和勘查设计业务的利润贡献能力大幅增强。此外，海外业务高歌猛进。随着阿尔及利亚高速公路等重大海外项目进入全面施工阶段，公司海外业务收入在今年上半年开始大幅增长，同比增速高达156%，其上半年的收入规模已接近去年全年水平。由于海外业务毛利率较国内业务高3个百分点左右，预计未来几年，伴随公司海外收入规模不断攀升的是盈利结构及盈利能力的大幅改善。
毛利率提升超预期
上半年在通胀环境下，钢材、水泥等原材料价格及人工成本均大幅攀升，与之形成鲜明对照的是，公司毛利率超预期的上涨。得益于公司积极调整产品结构、加强成本管理，2008年中期中国铁建综合毛利率为10.04%，较去年同期和去年全年毛利率提高0.5个百分点左右；工程承包毛利率9.34%，分别较去年同期和去年全年提高0.38、0.47个百分点。勘察设计和工业制造业务毛利率也较前期有不同程度的提高。
此外，公司管理改进所产生的作用将在下半年得以显现。据了解，上市前后公司大力进行了管理层级压缩、缩短管理跨度，鼓励下属公司专注于地区市场、推动其发挥专长，并减少了各层控股公司间的恶性竞争。
盈利预测与评级
预计公司2008～2010年实现净利润分别为38.95亿元、59.37亿元和77.99亿元，对应摊薄每股收益分别为0.32、0.48和0.63元。2008～2010年年均复合增速为29.7%。考虑到未来我国铁路、地铁等基建规模的大幅扩张所提供的良好外部经营环境，而内部的不断整合及日渐改善将有助提高管理效率，内外合力将共同推进公司业绩跳跃式增长，公司长期发展前景向好。建议“增持”。
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