事件描述：近日，我们到大冶特钢进入该进行实地调研，与公司董秘、证代进行了较为深入的交流，并参观了公司主要生产线。
事件评论：
第一，产品以轴承钢、齿轮钢、弹簧钢及普通碳结钢为主，炼铁能力有富余
一直以来，因为产品的种类繁多，跟踪特钢公司的产品较为困难。这是因为特钢批量小、品种多、生产灵活的特点，决定了其产品归类的难度，进而造成了披露数据的难以持续。我们通过粗略还原公司产品的分类，可以发现公司的主营收入主要来源于弹簧合结合工钢、碳结钢及轴承钢。
从几块主要产品收入构成比例上看，近几年一直较为稳定。2008 年中报轴承钢的收入比例下滑实际原因在于，之前的统计口径中弹簧钢被包括在轴承钢统计内，而2008 年中报弹簧钢则归类于合结合工钢。结合公司上半年8 万吨左右弹簧钢的产量分析，剔除弹簧钢统计的差异，几大主要产品的收入比例基本保持稳定。
公司上半年钢材产量在55 万吨左右，从调研得知的分产品产量上看，五大类产品轴承钢、齿轮钢、弹簧钢、碳结钢及其他合结钢产量差距并不大。虽然公司生产较为灵活，可以在不同品种中根据市场需要进行调整，但经过多次跟踪，我们认为，通过以上分类能较为明确地把握公司产品的基本构成。
从公司主要设备生产能力上看，炼钢轧钢基本配套，炼铁能力有所富余。
虽然公司炼铁能力不到100 万吨，但由于公司炼钢过程中还需要添加大量的废钢，因此炼铁能力有所富余。假设废钢与铁水比例在5：5 左右，则公司炼铁系统满负荷生产将富余铁水40 万吨左右。通过调研了解到，公司1-8月份外销生铁大约在8 万吨左右，因此预计公司炼铁系统会有所限产。
二炼钢的限产原因在于电耗较高。由于电炉较小，设备陈旧，二炼钢吨钢电耗要高出四炼钢100 度以上。因此，在满足轧钢的前提下，适当限产有利于成本的降低。
轧钢的主要产能集中在一轧钢和连轧厂两个40 万吨棒材生产线，齿轮钢、轴承钢及碳结钢基本来自于这两条轧钢线。其中一轧钢以规格为主，连轧厂以品种为主，各有侧重。
第二，销售随行就市，成本亦完全取决于现货市场
公司基本采用现货销售。因为特钢生产批量小，基本按照客户要求进行生产，直供比一般较高。公司目前的直供客户比大约在70-75%，每十天左右召开一次销售分析会议，及时跟踪市场，并采用市场现货价格为产品定价。
公司矿石和废钢全部来自于现货市场，进口矿大部分通过母公司新冶钢代为采购，关联交易参照市场价格定价。
焦炭主要来自于同一控制人的关联方新化能焦化公司，价格也是随行就市。
公司并没有自备电厂，所需电力供应来自于外购。年耗电在7-8 亿度左右。
因此，可以看出，公司的经营情况与行业状况相关性较高。
第三，三季度受两端挤压，二季度业绩恐成年内高点
因为公司的销售及成本基本都取决于现货市场，因此，在钢材价格出现大幅下跌的三季度，公司销售收入环比将出现明显下滑，而成本的回落滞后于钢材价格的回落，同时，因为生产周期使得原料回落带来的成本改善无法体现在三季度，预计公司三季度业绩不容乐观。
虽然四季度成本面临一定改善，但恐怕下游需求很难在近期企稳。因此，在总需求遭受打击的情况下，经济的正常调整应该会使得四季度需求下滑快于成本改善。我们预计，二季度业绩应该是公司在2008 年度的年内高点。
第四，靠什么抵御下降周期？产品升级和成本改善
毋庸置疑，因为不同的产品特点，特钢行业的周期与普钢的周期会有所不同。不过从公司的主要产品种类来看，主要下游仍然集中于汽车、机械、铁路、锅炉、航空等领域。
无法避免的是，因为需求的主要行业依然是以加工制造为主的重工业，因此特钢行业不可避免地将面临宏观经济调整带来的需求下滑。未来靠什么抵御需求下滑将成为公司在未来1-2 年内最为重要的课题。
1、 产品升级
在需求下滑的周期内，各行各业的产品升级都会加快，这是因为只有高附加值高技术含量的产品才能有效抵御行业周期下滑。对于大冶特钢来说，可以提高的地方还很多。
向行业内高端产品转变。以弹簧扁钢为例，目前公司的大部分产品还无法提供给轿车使用，未来将积极开拓轿车市场；
向其他稳定行业转移。如公司加大对风电轴承和铁路轴承等需求稳定的产品研发力度，并已获得瑞典SKF 公司的轴承认证，全年计划产量为1 万吨，未来有望进一步提高；
因为历史悠久，积累颇深，我们对公司研发能力并不担忧，担忧的是目前公司算不上先进的设备。
2、成本改善
成本改善是相对概念。因为所有原料均来自于现货市场，公司在钢材价格上涨的周期内相当一部分获益被上游原料挤压。那么在钢材价格下跌周期内，现货市场原料价格势必也将出现下跌。无论这种跌幅是否能跟上钢材价格的跌幅，对于公司来说都意味着成本改善。对比成本相对固定的大型普钢企业来说，公司成本改善是存在相对收益的。
第五，等待资产注入
股改的资产注入承诺一直是资本市场较为关注的一个话题。目前公司控股股东新冶钢集团还拥有一条年产35 万吨左右的普通优特钢棒材半连轧机和三条年产40 万吨左右无缝钢管生产线，净资产大约在40 亿左右。
资产注入在完成股改承诺的同时，将大幅减少公司与控股股东之间的关联交易。只是，在一个盈利能力下滑的周期内注入资产是否能构成足够的利好，有待观望。
第六，期待需求恢复，维持“中性”评级
因为注入方案的不确定性，资产注入带来的利好还有待观望，而产品升级并非一日之功，成本改善也只能取得相对收益，因此，期待需求恢复对于近期并没有扩张计划的大冶特钢来说，意义重大。
出于对明年需求的担忧，以及公司“两免三减半”的税收优惠政策在2009 年开始进入三年减半周期的变化，我们调低对公司2009 年的盈利预测，预计公司2008 年、2009 年EPS 分别为0.81 元、0.64 元。维持对公司的“中性”评级。
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