剔除受整体上市影响的东方电气，电力设备30家重点公司前三季度实现净利润40.53亿元，同比增长67.55%。但透过电力设备行业整体持续高增长的背后，我们也发现了子行业开始分化的事实：电站设备产量已近零增长，行业见顶迹象明显；而输变电设备受益于电网投资增长，行业仍然保持较高景气。我们维持风电、输变电设备“强于大市”评级，以及电站设备“中性”的评级。
行业整体持续高增长
2008年前三季度，电力设备行业31家重点公司（剔除掉微利、环保公司）实现主营业收入592.4亿元，同比增长80.98%；实现净利润48.15亿元，同比增长51.14%。剔除受整体上市影响的东方电气，30家重点公司实现主营业收入401.1亿元，同比增长42%；主营业务成本307亿元，同比增长41.3%；毛利率23.4%，同比变化微弱；实现净利润40.53亿元，同比增长67.55%；销售净利率10.1%，同比上升了1.54个百分点。
从重点上市公司情况来看，二次设备的净利润增长情况普遍较差，远低于一次设备。其中浙富股份（上市前规模小）、思源电气（出售平高电气股权收益）、金风科技（风电行业爆发增长）、天马股份（风电轴承增长贡献）、天威保变（变压器毛利率上升以及新光硅业投产）、特变电工（出售资产收益及期间费用率下降）净利润增长最快，同比增长均超过90%。
08年前三季度，上市公司增长情况好于全行业统计数据，差异影响因素主要有新股的规模增长较快（如荣信股份、浙富股份、华锐铸钢、金风科技）；出售股权、转让及收购资产收益（如金风科技、思源电气、天威保变、东方电气、特变电工）；风电行业爆发增长在板块中权重比较大（如金风科技、华锐铸钢、东方电气、天马股份）；部分高端产品毛利回升（如天威保变、特变电工、金风科技、平高电气）；规模效应及费用率下降（如华锐铸钢、思源电气、置信电气、天马股份、金风科技、特变电工）等。
成本掉头向下
钢材类、有色金属是电力设备行业的主要上游原料，一般占成本的60-80%左右。变压器、高压开关、电线电缆等输变电设备所用铜、铝的原材料成本比重较高；目前铜、铝等有色金属价格受国内外宏观经济下滑影响出现暴跌，当前国内现货价格已比07年均价回落40％（铜48％、铝31％）；我们认为若09年仍维持这种弱势格局，则输变电企业在手订单盈利能力将显著提升。
但我们认为，下半年钢价回落短期内还难以抵消前期上涨影响。钢材在锅炉、汽轮机、发电机等电站设备成本构成中占比达到50%—80%，自08年以来钢价的大幅上涨给电站设备厂商带来了巨大的成本压力；以电站锅炉中所用最多的中厚板为例，虽然当前钢价从年中高点7100元/吨回落至5300元/吨，但仍比07年均价高10％；综合来看未来电站设备行业成本压力有减弱趋势，尤其是订货周期长的高端产品，在手订单部分毛利率将有明显回升。
电站设备已近顶部
但具体到子行业中，电站设备却表现不佳。进入2008年，电站设备各子行业产量增速进一步下滑，前8个月产量增长数据都在零增长附近，其中汽轮机及水轮发电机产量首年开始出现负增长，可预见未来投产的火电装机规模下滑。
从今年前8个月的统计数据看，汽轮机收入增速最慢仅有2%增长，利润总额同比下降16%；锅炉、水轮机、发电机仍然保持增长，其中发电机类增速最快，其收入、利润增长均超过40%；从08年数据来看，在电站设备行业产量基本没有增长的前提下，这些子行业仍然能取得收入及利润增长，应该是来源于成本推动带来的利润额提升。今年下半年以来大宗商品价格暴跌，行业的成本推动型增长将难以维系，未来设备单价将呈下降趋势。
输变电设备高景气
与电站设备形成对比，输变电设备尤其是输变电一次设备行业仍然保持高度景气。2008年1-8月，变压器、高压开关、电力电缆产量分别同比增长了29%、12%、45%，跟电网投资高度相关的输变电一次设备行业，仍然保持了较高景气度。
今年前8个月，各输变电子行业收入增幅均在20-30%之间；变压器行业利润增长最快，接近50%；电线电缆行业表现最差，利润仅增长了15%；开关和输变电及控制利润增幅分别为23%和15%。子行业统计数据与08年25%的电网投资增速相符合。
受上游原材料价格上涨影响，前8个月输变电各子行业均表现出一定程度的毛利率下降；下半年开始大宗商品价格大幅回落，特别是有色金属价格暴跌，预计输变电一次设备行业毛利率未来趋势回升。
我们预计“十一五”期间，电网投资规模不受宏观经济影响仍将继续加大，年均增速仍在20％左右。“十二五”期间，继续加大主干电网投资，电网建设将向电网间联络线、电源基地送出工程等超/特高压/直流项目倾斜，能够分享高端市场的开关、变压器、直流输电设备等景气周期将更长；中低压电网跟用电增长相关度较高，受宏观经济减速影响大，投资规模很可能趋于下降。
新能源设备方面，风电行业也将延续高速增长。在政策、利益双重驱动下，“十一五”期间可能是国内风电建设超高速发展阶段，先发优势、规模效应将使金风等行业龙头成为最大受益者；2010年后国内需求进入平稳增长期，行业必然走向集中，拥有充分风险意识、先发规模优势和自主创新能力的龙头厂商将最终胜出，而金风、华锐、东汽将牢牢占据行业第一梯队位置；长期来看，差异化将逐步体现，行业趋于整合。